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距离5月议息会议只有两周时间，美联储按照惯例进入了缄默期。在多位联储高官的密集发声后，5月政策基调已基本明朗，但部分细节还有待揭晓。

接下来，经济数据的表现将很可能决定政策力度的强度，但通胀预期正在令“软着陆”的前景充满不确定性，这也成为了近期市场波动的重要因素。

加息缩表组合拳箭在弦上

美联储主席鲍威尔上周出席国际货币基金组织（IMF）论坛活动时表示，加快加息步伐是合适的，50个基点将在下次议息会议上“摆在桌面”。

这也是4月以来美联储官员表态的缩影。虽然圣路易斯联储主席布拉德（James Bullard）曾表示，他不排除大幅加息75个基点的可能性，但50个基点依然是目前联邦公开市场委员会（FOMC）内部的共识。作为缄默期前最后发表讲话的官员，克利夫兰联储主席梅斯特（Loletta Mester）表示，暂时不需要考虑75个基点的可能性，她支持通过50个基点加息让通胀更快地走上下行轨道，“让我们走上有条不紊的政策路线，而不是过于咄咄逼人。”

各方强硬的言论意味着美联储的利率预期将比3月的预测更为陡峭。丹麦丹斯克银行首席宏观分析师米尔霍伊（Mikael Olai Milhoj）在接受第一财经记者采访时表示，鉴于目前的物价压力，美联储必须通过加快收紧货币政策实现打压通胀预期的目的，但政策力度是关键。他分析道，货币政策对供应链的影响相对有限，因此控制需求端成为了目标，“目前消费需求过高，加息主要是收紧金融环境，适度减缓需求增长，从而实现降低通胀压力的效果。”

美国3月的消费者价格指数（CPI）同比增长8.5%，为1981年以来的最大升幅。随着乌克兰局势推升食品和能源的价格，美联储当下面临的通胀危机已经更加严峻。联邦基金利率期货显示，市场正在为美联储连续多次50个基点加息积极定价。

米尔霍伊警告称，结合近期的就业数据，美国劳动力市场进一步紧张，由于工资增长不足以弥补物价涨幅，潜在的薪资-通胀螺旋风险正在升温。他预计，美联储将在5月~7月的3次会议上分别宣布加息50个基点。

有关缩表的细节，美联储官员在近期讲话中并未过多提及。结合3月会议纪要，FOMC内部在这个问题上达成了重要共识，初步计划分阶段实现每月600亿美元美国国债和350亿美元机构MBS的缩表上限，委员们可能会讨论是否需要比原先设定的基线3个月更快达到上限目标。

受美联储政策预期影响，基准10年期美债收益率上周突破2.90%，年内上涨幅度超过140个基点。“资产定价之锚”上行严重打压了风险偏好，纳指4月累计下跌逾10%，市值蒸发超2万亿美元。

是否需要超越中性利率

相对于5月的政策决议，引发近期市场波动的重要因素是投资者对政策力度过于激进的担忧。

在3月的会议纪要中，许多与会者指出，在目标范围内进行一次或更多次50个基点加息可能是合适的。不少委员相信，接下来适合迅速将货币政策立场转为中性。一些与会者认为，目前的重大风险是通胀和通胀预期可能会变得根深蒂固。

如今物价压力正变得愈发棘手。上世纪80年代，时任美联储主席沃尔克（Paul Volcker）通过激进加息和两次衰退的代价才止住了最高14.5%的通胀浪潮。本轮的物价上涨由疫情和乌克兰局势联合驱动，但持续近一年6%的通胀增速已经让美联储意识到了问题的严重性。在美联储内部，部分温和的鸽派委员陆续“倒戈”，开始呼吁在年底前将关键利率升至“中性”水平，以遏制高通胀带来的风险。芝商所利率观察工具FedWatch显示，市场预计年底美联储联邦基金利率区间为2.75%~3%，这将使美联储的目标利率超出“中性”水平。

从历史角度看，这也是美联储最快的加息周期之一。在2004年年中开始的周期中，FOMC花了两年时间才达到中性利率。从1993年底开始的周期中，到达中性利率耗时一年时间。按照目前市场预期，本轮只需要9个月。

第一财经记者汇总发现，目前美联储内部尚未对是否需要超越中性利率达成共识，包括美联储理事沃勒、芝加哥联储主席埃文斯等官员表达了支持观点，而候任美联储副主席布莱纳德、亚特兰大联储主席博斯蒂克和旧金山联储主席戴利等人则倾向于结合经济数据作出决定。“我认为，在年底前迅速向中性利率迈进是一条谨慎的道路。”戴利称。

然而，有关经济衰退的担忧正在上升。穆迪首席经济学家赞迪（Mark Zandi）上周表示：“我认为，未来12个月，我们进入衰退的可能性约为三分之一，且这一概率正继续上升。” 他指出，随着利率的大幅上调和资产负债表的缩减， 美联储稳经济的难度增大，“软着陆”更加困难。短期和长期债券收益率的上升正在增加各种贷款的成本——最显著的是通常用于为购房的30年期抵押贷款平均利率上周升至5%以上，这是美联储影响经济的关键渠道。

高盛首席经济学家哈齐乌斯（Jan Hatzius）认为，美国经济未来两年衰退的可能性为35%。他在报告中写道，实现所谓的“软着陆”可能很困难，自二战以来，美国14个紧缩周期中有11个在两年内出现衰退。

文章来源：第一财经